Новости

28 августа один из крупнейших вертикально интегрированных лесопромышленных холдингов России «Сегежа Групп» опубликовал мрачный финансовый отчет за второй квартал 2024 года — общий долг группы вырос на 5%, достигнув 144,2 млрд руб. Компания испытывает серьезные проблемы уже больше двух лет, и растущая долговая нагрузка серьезно давит на акции холдинга. С момента выхода на биржу в 2021 году бумаги потеряли почти 85% стоимости, причем только с начала 2024-го котировки упали на 65%, показав одну из худших динамик в индексе Мосбиржи.

На конференц-колле вопреки ранним заявлениям менеджмент объявил, что компания приняла принципиальное решение о проведении допэмиссии. Параметры выпуска планируют представить осенью. Акции «Сегежи» отреагировали на новость снижением на 29,48%, после чего Мосбиржа запустила по бумагам дискретный аукцион. Эксперты «БКС Экспресс» констатировали, что акции пробили статистическое дно. По предположениям аналитиков брокера «ВТБ Мои инвестиции», до конца августа бумаги «Сегежи» могут быть исключены из индекса Мосбиржи.

Группе понадобятся дополнительные средства от инвесторов в огромном объеме, поскольку текущей операционной прибыли не хватает даже на выплату процентов по долгу. По оценкам опрошенных РБК Pro аналитиков, размер докапитализации может составить от 60 млрд до 90 млрд руб. Но такие деньги будет трудно найти даже ее материнской компании — холдингу «АФК Система», который сейчас сам находится в непростом положении из-за долгов.

«Не хватает даже на проценты по долгу»

Согласно отчету, во втором квартале 2024 года выручка «Сегежи» выросла на 14% в годовом выражении, до 26,1 млрд руб. (за полгода до 48,9 млрд руб., +23%). Также на 27%, до 3,2 млрд руб., увеличилась OIBDA (операционный доход компании до вычета амортизации основных средств и нематериальных активов), за полгода показатель прибавил 42%, до 5,7 млрд руб. Показатели выросли благодаря увеличению продаж продукции за счет перенаправления выбывших в 2022–2023 годах объемов на другие рынки, а также за счет ослабления рубля и более высоких цен на пиломатериалы, объяснила аналитик «Цифра брокер» Наталия Пырьева.

Чистый убыток компании по итогам квартала сократился на 17%, до 4,3 млрд руб., но за полгода, наоборот, вырос на 24%, до 9,5 млрд руб. Это произошло за счет роста процентных расходов на обслуживание долга с 7,6 млрд до 11,3 млрд руб. При этом сумма процентных расходов за шесть месяцев 2024 года не покрывается результатом операционной деятельности, так как компанией получен операционный убыток 1,2 млрд руб., обращают внимание аналитики сервиса «Газпромбанк Инвестиции». Свободный денежный поток (FCF) за первое полугодие достиг отрицательного значения 20,3 млрд руб., взлетев на 83% в годовом выражении.

Соотношение Чистый долг/OIBDA во втором квартале достигло 12,8х. При этом средняя стоимость долга компании уже находится на уровне 15,5%, и значение с каждым кварталом будет только расти до конца года, пока «наиболее дорогой долг не загасят за счет допэмиссии», говорит руководитель направления аналитики «Альфа-Инвестиций» Василий Карпунин.

Эксперт объяснил, что по сути долг «Сегежи» растет из-за того, что она не зарабатывает столько, чтобы гасить его тело. «OIBDA не хватает на обслуживание и погашение долга и даже на проценты по долгу. У «Сегежи» около 60% долга привязано к плавающим ставкам (типа ключевой ставки ЦБ), соответственно, вместе с их повышением увеличились и процентные платежи», — уточняет он.

Совокупный долг компании за полгода вырос на 17% в годовом выражении и превысил общую полугодовую выручку почти втрое, подчеркивает ведущий аналитик Freedom Finance Global Наталья Мильчакова. В то же время чистый долг выше среднегодового показателя OIBDA более чем в 13 раз, а совокупный долг больше собственного капитала компании в десять раз.

Причем с начала 2024 года собственный капитал «Сегежи» сократился на 40% из-за большого размера непокрытых убытков прошлых лет. «Это значит, что весь бизнес компании работает преимущественно на обслуживание долгов, хотя при этом компания еще как-то пытается инвестировать в развитие», — сообщает эксперт.

Эффект высоких ставок и потери рынков сбыта

«Сегежа» уже давно оказалась в крайне сложной ситуации», — говорит аналитик ФГ «Финам» Сергей Кауфман. Компания нарастила долг в начале 2022 года ради M&A-сделок, когда цены на ее продукцию были вблизи локальных максимумов. Однако с тех пор цены на продукцию «Сегежи» заметно снизились, а долг стал тяжким бременем из-за сильного ужесточения денежно-кредитной политики (ДКП) в России, объясняет эксперт.

Согласно ежегодному осеннему исследованию Группы компаний Б1 совместно с Ассоциацией специалистов бумажной отрасли (АСБО), в 2023 году выпуск продукции российского лесопромышленного комплекса (ЛПК) сократился. Участники опроса — более 20 российских компаний — назвали причиной такой динамики потерю привычных рынков сбыта из-за санкций (76%), сложности с покупкой производственного оборудования (76%) и рост издержек на транспорт (60%).

По словам старшего аналитика Invest Heroes Марка Пальшина, «Сегежа» могла бы справиться с трудностями при сильном отскоке цен на ее продукцию. Для этого необходимо, чтобы восстановились промышленная активность в Европе и рост строительства в Китае.

Как пройдет допэмиссия и кто получит от этого пользу

Впервые разговоры о допэмиссии начались еще во второй половине 2023 года, но менеджмент долгое время рассчитывал на отскок цен на пиломатериалы и скорое завершение цикла ужесточения ДКП, говорит Сергей Кауфман. Однако ситуация не улучшилась, а комфортное окно для допэмиссии, когда ее можно было провести по 3–4 руб. за акцию, уже прошло из-за ухудшения условий на рынках капитала. Сейчас допэмиссия может привести к уже более значимому размытию.

В настоящее время размер, условия и дата допэмиссии бумаг неизвестны, но детали должны появиться уже осенью. Опрошенные РБК Pro эксперты считают, что в рамках выпуска инвесторам будет предложено множество новых акций, которые выкупят сторонние акционеры: «АФК Система» и частично — банки. Впрочем, у материнской компании «Сегежи» тоже не очень хороши дела с долгами, подчеркивает Наталия Пырьева. Согласно финансовому отчету за первый квартал 2024 года, чистый долг группы составляет 268,6 млрд руб. (+4% в годовом выражении). Данные по второму кварталу будут опубликованы 29 августа.

По расчетам Invest Heroes, размер докапитализации «Сегежи» может составить как минимум 60 млрд руб. Такой объем по крайней мере помог бы решить краткосрочные проблемы компании, то есть покрыть ближайшие погашения. В то же время аналитики «Финама» полагают, что в текущих условиях минимальный объем допэмиссии, который помог бы «Сегеже» справиться с долгом, составляет 80–90 млрд руб. Даже при проведении допэмиссии по текущим ценам (1,3 руб. за акцию) такой объем предполагает выпуск более 61 млрд акций при текущем количестве бумаг 15,7 млрд. Другими словами, число акций необходимо увеличить хотя бы в пять раз.

Варианты спасения «Сегежи», по мнению аналитиков Альфа-банка:

1. Замещение долга по рыночным ставкам льготными займами от акционера.

2. Допэмиссия акций в пользу крупного покупателя.

3. Комбинированный вариант, предполагающий как допэмиссию, так и реструктуризацию долга.

Поддержка может помочь лесопромышленной компании исправить финансовое положение, но допэмиссия однозначно станет негативом для миноритарных акционеров, чьи доли тем самым будут размыты. В то же время это может стать положительным сигналом для облигационных инвесторов, поскольку компания с большей вероятностью сможет вовремя рассчитаться по долгам.

«Без докапитализации «Сегеже» вряд ли удастся выжить, иначе она превратится в компанию-зомби. Процентные платежи будут продолжать съедать весь финансовый результат», — заключает Марк Пальшин.

Будущее лесопромышленного гиганта и его акций

«Цифра брокер» сохраняет крайне осторожный взгляд на перспективы бизнеса на среднесрочном горизонте. «Компания демонстрирует слабые финансовые показатели — несмотря на рост выручки, «Сегежа» остается убыточной. При этом мы полагаем, что убыток продолжит расширяться в будущем на фоне высоких ставок в экономике. Менеджмент неоднократно говорил о том, что лесная отрасль сейчас переживает не лучшие времена. Соответственно, решение вопроса с улучшением долговой нагрузки будет непростым», — уточняет Наталия Пырьева.

Василий Карпунин уверен, что при прочих равных сложно ожидать естественного снижения долговой нагрузки «Сегежи». «В следующем году запланировано погашение на сумму 54,9 млрд руб. Без сильной девальвации рубля или же существенного роста цен на продукцию самой компании выбраться из этой ситуации будет тяжело», — говорит он.

Эксперт ожидает, что осторожность инвесторов в отношении акций компании сохранится вплоть до публикации условий допэмиссии, а значит, какого-то устойчивого восстановления котировок ждать сложно.

Аналитики «Финама» соглашаются, что до завершения допэмиссии покупка акций «Сегежи» является крайне рискованной идеей. По их словам, для полноценного разворота бумаг необходимо сочетание смягчения денежно-кредитной политики и отскока цен на пиломатериалы и прочую продукцию компании.